星源材质：湿法隔膜开始放量，业绩略好于预期
类别：公司研究 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：曾朵红 日期：2019-08-08
19H1扣非净利润 0.9亿，同比增 7.3%，处于业绩预告上限，略好于预期： 公司 2019年上半年实现营收 3.53亿元，同比增长 11.09%; 归母净利润 1.72亿元，同比增长 12.33%; 扣非净利润 0.9亿元，同比增长7.27%。
2季度毛利率提升，扣非利润环比维持较高增速： 公司 2季度实现营收1.91亿元，同比增长 30.89%，环比增长 18.03%;归母净利润 0.96亿元，同比增长 50.61%，环比增长 25.37%; 扣非净利润 0.53亿元，同比增长 40.65%，环比增长 43.5%。盈利能力看，二季度公司毛利率为 54.5%，同比增加 0.4个百分点，环比提升 4.89个百分点， 主要由于公司合肥基地产能利用率提升，同时公司合理销售降等隔膜，提高盈利水平。
国内外盈利差异明显，海外仍维持高盈利水平： 上半年公司海外收入1.3亿，同比下滑 9.4%，占比 36.5%，主要是由于上半年 LG 储能项目受起火事件影响暂缓，对隔膜需求减弱，但整体而言海外隔膜价格相对坚挺毛利率达到 62%，同比提升 1个百分点;而国内市场营收 1.8亿，同比增 8.8%，毛利率为 36.9%，同比下滑 11.7个百分点，主要由于国内市场隔膜价格大幅下降，预计价格同比降幅超 30%。
合肥星源扭亏： 经过两年亏损，合肥星源在 2季度利润转正，上半年利润 2万，而去年同期亏损 1683万。 2季度合肥星源基本达到满产状态，实现 500万左右净利润，主要配套国轩高科、亿纬锂能等。
管理费用率下降，财务费用率上升： 上半年，公司三费合计 0.76亿元，同比增长 13.98%，费用率为 21.45%，同比提升 0.54个百分点。其中销售费用 0.12亿元，同比增长 43.62%，主要来自薪酬增加，销售费用率3.52%;管理费用（含研发） 0.43亿元，同比下降 17.21%，其中研发费用 0.12亿，同比下降 27.66%，研发费用/营收为 3.39%;财务费用 0.2亿元，同比增加 256.73%，主要为利息支出增加。
经营活动净现金流有所下降，但在行业中表现相对较好： 2019年上半年公司存货为 1.36亿， 同比增加 67.52%;应收账款 4.36亿，较年初增长 29.8%。经营活动净现金流为 1亿，同比减少 40.15%，主要因员工薪酬和税费增加;投资活动净现金流为-5.91亿，去年同期为-4.85亿元;筹资活动现金流 4.68亿元，同比增长 127.1%，主要因银行贷款增加。账面现金为 4.1亿， 同比下降 31.56%。短期借款 7.72亿元，同比增长 119.51%。
投资建议：预计19-21年归母净利 2.79/3.05/3.80亿（扣非 1.8/2.8/3.6亿），同比增长 25%/9%/25%， EPS 为 1.45/1.59/1.98元，对应 PE 为17x/16x/13x，给予 2019年 25倍 PE，目标价 36元，维持“买入”评级。
风险提示： 下游需求不达预期，产能投放不及预期，竞争加剧。
华鲁恒升：煤化工龙头彰显成本优势，业绩超预期
类别：公司研究 机构：东北证券股份有限公司 研究员：陈俊杰，胡双 日期：2019-08-08
公司发布2019年半年度报告，报告期公司实现营收70.76亿元，同比增加1.12%;归母净利润13.09亿元，同比减少22.09%;扣非后归母净利润12.93亿元，同比减少23.10%;经营活动产生的现金流量净额20.43亿元，同比增加8.14%。其中Q2单季度归母净利润6.67亿元，同比减少29.53%、环比增加3.89%。
量升价跌，成本管控提效明显：得益于公司尿素、乙二醇等新产能在去年的先后投产，新产能释放带动公司产销规模上升，上半年公司肥料、多元醇销量分别为122.38万吨、33.05万吨，同比分别增加55%、180%。且从季度数据来看Q1、Q2，肥料销量同比增速均在50%以上，多元醇销量同比则分别增加2.2倍和1.5倍。价格方面，除尿素市场价格整体保持相对稳定外，其余产品价格均延续下行趋势，主要产品二季度市场均价同、环比变动为：尿素（yoy+1%，qoq+3%）、DMF（yoy-19%、qoq-1%）、己二酸（yoy-18%、qoq-5%）、醋酸（yoy-46%、qoq-14%）、乙二醇（yoy-40%、qoq-12%）、三聚氰胺（yoy-23%、qoq-5%）。凭借销量的大幅增加，较好的对冲产品价格下行带来的不利影响，公司整体营收保持平稳增长。主要原料市场煤炭价格相对稳定，苯等采购价格同比下滑约30%。公司上半年综合销售毛利率29.36%，同比减少3.77pct，其中二季度为30.17%，环比仍提高1.6pct，公司优秀的成本管控水平得以体现。各项费用方面，销售费用1.89亿元，同比增加68%，主要系产品销量增加带来运输装卸费用（1.5亿元，+81%）同比大幅增加所致。研发费用1.61亿元，同比增加1.26亿元，主要系研发材料投入大幅增加所致，新工艺、新产品等研发投入也将保证公司持续的市场竞争力。受上述费用增加影响，公司费用率合计7%，同比提高提高近3pct。公司上半年净利率18.50%，其中Q2为18.87%，环比仍提高0.7pct。
行业景气下滑，煤化工龙头彰显成本领先风采：全球经济下行、贸易 摩 擦不断升级，下游需求减弱，化工行业景气度自18年Q3之后持续下滑，行业盈利水平不断降低。在行业景气大幅下行的背景下，公司专注于自身成本、经营效益的管控，加强平台建设和资源综合利用，依托公司洁净煤气化技术，发挥多元联产优势，公司Q2末存货中库存商品账面价值1.47亿元，较年初大幅减少49%，公司产、销水平创新高，公司领先同行的成本竞争优势得以凸显。上半年13亿元的归母净利润水平，超出市场预期。
己二酸开建，新一轮资本开支驱动公司未来发展：公司拟投资65.52亿元建设的己二酸品质提升和酰胺及尼龙新材料等项目根据半年报显示，已经陆续开启建设，未来公司将新增16.66万吨精己二酸、30万吨己内酰胺、20万吨甲酸、20万吨尼龙6切片等产能。截至2019年二季度末，公司在建工程3.21亿元，较一季度末增加26%。公司投资建设酰胺、尼龙产业优势主要体现在煤气化平台带来的原料端优势以及产业链间的协同、技术优势等。凭借公司优秀的成本管控水平，新产能释放即将带来可观的业绩增量，新一轮的资本开支也将驱动公司未来数年的发展。作为我国化工大省，山东省政府在近期表示山东85家化工园区不再新增，公司园区获得认定，园区产业链配套完善，一体化优势明显，在安全监管有望接力环保督察进一步重塑行业格局的背景下，长期看好公司一体化园区的发展。
上调盈利预测，维持买入评级：上调公司2019-2021年的营业收入至145.22、152.02、164.89亿元（调整前为135.83、144.46、160.72亿元），上调归母净利润至25.42、27.75、31.26亿元（调整前为23.12、25.47、30.35亿元），对应EPS分别为1.56、1.71、1.92元/股，对应PE分别为9.8X、9.0X、8.0X，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格大幅上涨;新建项目进展不及预期。
喜临门：业绩表现靓丽，经营性现金流大幅好转
类别：公司研究 机构：东北证券股份有限公司 研究员：唐凯 日期：2019-08-08
渠道下沉+赋能，营收稳健增长。截止2019年上半年，公司共有2149家喜临门专卖店和395家Chateau和M&D沙发门店，较18年底分别净新增约149家和95家。渠道持续下沉的同时，公司加强了加盟商赋能体系，提升业务管理、经营、服务能力，组织各类培训活动54次，覆盖人数达10027人次。渠道量质齐增，营收实现稳健增长，二季度实现快速增长。
减税+成本下行，毛利率显著修复;现付经营费用减少，现金流好转明显。2019年，公司主要原材料皮料和海绵成本下降明显，其中海绵的主要化学原材料TDI由年初下跌约21%。同时受益于国家增值税减税，公司毛利率修复明显，同比提升3.56pct至34.76%。费用方面，公司19H1销售/管理/财务费用率分别为16.71%/6.98%/2.19%，分别增长为0.22/0.11/0.69pct。销售费用率略有提升，其中销售渠道费用同比增长170%，广告及业务宣传费同比减少49.06%。财务费用率提升明显，主要原因为利息支出由18H1的3506万元增长至4448万元。毛利率大幅提升，费用率小幅增长，公司净利润率提升0.99pct至8.04%，其中Q2净利润率达到11.46%。
盈利预测与评级：预计19-21年EPS分别为0.91、1.04、1.11元，对应PE分别为12X、10X、10X。维持“买入”评级。
风险提示：公司商誉减值，原材料价格大幅上行，地产销售不及预期。