鱼跃医疗2019年11月21日在深交所互动易中披露，截至2019年11月20日公司股东户数为5万户，较上期（2019年11月8日）增加4000户，增幅达8.70%。
鱼跃医疗股东户数高于市场平均水平。根据Choice数据，截至2019年11月20日A股上市公司平均股东户数为4.81万户。全部A股上市公司中，25.96%的公司股东户数在2万~3.5万区间内。
曾几何时，鱼跃医疗也是中小板中典型的成长性股票。2008-2015年，公司的营业收入与净利润分别从4.01亿、0.62亿，增长到21.04亿、3.64亿，年化复合增长率分别为26.72%、28.77%，势头不可不谓迅猛。同时，资本市场也给予热烈追捧，2008-2015年，股价上涨幅度超过30倍，巅峰期市盈率高达133.51倍。
然而花无百日红，2015年牛市见顶以后，鱼跃股价每况愈下，长期处于低迷状态，截至2019年11月13日收盘，股价相较于最高点跌幅高达55.63%，估值水平更是下降至26.35倍市盈率。与股价表现相反，这几年公司的业绩仍然保持良好的增长势头，2015-2018年公司的营业收入和净利润，分别从21.04亿、3.64亿提高到41.83亿、7.27亿，2019年前三季度仍然双双保持了双位数以上的增长速度。
应收款大幅增加
2019年前三季度，鱼跃医疗实现收入35.56亿元，同比增长11.82%；净利润7.13亿元，同比增长13.51%。
相比往年，鱼跃医疗增速明显放缓。财报显示，2015-2018年，公司收入同比增速分别为25.09%、25.14%、34.14%、18.12%，净利润同比增速分别为22.67%、37.3%、18.45%、22.82%。
反观同行业内的代表上市公司，不少表现均好于鱼跃医疗。比如，迈瑞医疗体量要远远大于鱼跃医疗，而前者增速仍显著高于后者。财报显示，2019年前三季度，迈瑞医疗实现收入123.79亿元，同比增长20.43%；净利润36.71亿元，同比增长26.74%。
更值得警惕的是，在收入放缓的同时，鱼跃医疗应收账款却出现大幅增长，2019年三季度末相比上年同期增加39.91%至14.82亿元，远远超过收入增幅水平。
对此，鱼跃医疗在2019年三季报中解释称，主要是公司上年年末基数较小且销售规模逐渐加大所致，应收款的账期均合理可控。这个解释很难站住脚，如果应收款和收入增幅保持一致，上市公司可以说是因为销售规模加大所致，但鱼跃医疗很显然不属于此类情况，其应收账款增幅远超收入增幅，这只能表明公司采取了更加激进的赊销政策。
这不是一个好的信号，改变授信对企业是件大事，企业不是银行，手上资金过于充足或过于紧张都不正常，前者会造成浪费，后者会增加风险。除非有足够理由，任何一家企业都不应随意改变自己的授信政策。
如果没有更加激进的赊销政策，那么，鱼跃医疗2019年前三季度的营收很可能连10%的增长都没法实现，甚至有可能出现负增长。这背后传递出来的经营信息就是，公司产品竞争力极有可能在持续下降。
鱼跃医疗是一家以提供家用医疗器械、医用临床产品及相关医疗服务为主要业务的公司，产品主要集中在呼吸供氧、血压血糖、康复护理、医疗急救、手术器械及提供医院消毒感染控制解决方案等领域。根据2019年中报，按照产品划分，公司业务共有五块：家用医疗、医用呼吸与供氧、医用临床、外贸产品、其他业务，期间收入分别为10.12亿元、7.29亿元、5.85亿元、1.56亿元、1927万元，家用医疗器械是上市公司最主要的收入和利润来源。
总体而言，鱼跃医疗各条产品线技术含量不高，以中低端为主，尤其家用医疗器械通常属于常规用品，技术含量更低，竞争更加激烈。以家用血压计为例，通过京东搜索关键字“血压计”可以发现，从事家用血压计的品牌商高达数百家，鱼跃牌血压计既要面临国外欧姆龙等知名品牌的压力，同时也要面临小米等新玩家的激烈竞争。
财报显示，鱼跃医疗2018年研发投入1.52亿元，占收入的比例为3.64%。反观行业内龙头迈瑞医疗2018年研发投入高达14.2亿元，占收入的比例为10.33%，无论是研发投入总额还是占收入比例，均远远高于鱼跃医疗。因此，鱼跃医疗在打造产品竞争力方面仍然有漫长的道路要走。
那么，到底是什么原因压制了股价，使股价与业绩出现了严重背离。
1、2012-2015年中小创过度炒作，透支了未来。那一年鱼跃史无前例的133.51倍超高估值，放在任何一个市场都只能用“奇贵无比”四个字来形容，既然树无法长到天上去，那么只能通过股价下跌、业绩上涨的漫长价值回归之路，逐渐消化过高的估值。我们可以把这四年多的漫漫调整，理解为一种还债现象。
2、外延性增长贡献值过高，内生性增长不尽人意。2013-2018年复合增长率高达24%,但扣除并购后的内生复合增长率仅为15%，市场对外延式增长并不买账，而内生性增长速度显然无法支撑股价的高估值。并购导致公司非流动资产占比持续上升，2018年商誉相对于2015年暴增820%，2016、2017年净资产收益率出现持续走低，直到2018年才略有好转。同时，高商誉还可能伴随着商誉减值风险，市场对此更是心存顾虑。
3、公司产品相对低端，市场竞争力遭到质疑。公司在医疗器械领域排在迈瑞、乐普之后，但在家用医疗器械这个细分领域处于龙头地位，由于家用医疗器械通常属于常规用品，技术含量较低，也就意味着可能存在较大的竞争压力。公司耕耘该领域多年也许能够构筑一定品牌壁垒，但显然不够强势，这一点从应收票据及应收账款占总资产比居高不下，公司回款能力弱可看出一定倪端。
4、大股东股权质押比例过高。自从2015年以来，股灾千股跌停的惨状还历历在目，高股权质押越来越不受市场待见，也成为投资者望而却步的一个不安因素。
在我看来，上述压制股价的不利因素也不是现在才有，应该说已经存在很长时间了，只是过去股价在涨，市场要追捧你的时候，总是可以找到理由的。至于当前，鱼跃要想打破股价低迷的状态，唯一的希望只能寄托于业绩，如果未来仍然能持续保持20%左右的年增速，随着时间的推移，市场迟早会重新审视你的价值。对于投资者来说，
鱼跃医疗(002223)：家用器械龙头 长期稳健发展
类别：公司 机构：国联证券股份有限公司 研究员：周静 日期：2019-11-20
通过内生+外延促进公司全面系统竞争能力的提升。
公司目前拥有产品品类达550多种，产品规格近两万个，覆盖家庭医疗器械、医院设备、临床耗材与医院消毒与感染控制等各个方面。公司收入从上市初的4亿迅速扩张超40亿，2018年至今公司家用+医用两大框架基本搭建完成，主要任务转变为持续推进资源整合，进一步巩固快速发展基石。
国内医疗器械发展空间广阔，家用器械发展正当时。
根据中国医药物资协会数据，中国医疗器械市场规模由2012年的1700亿元增长至2018年的5304亿元，年复增长率为20.88%。我们认为在稳定的医疗服务需求增长下，再叠加全球化趋势+政策扶持利好，医疗器械行业有望持续高于药品增速稳定发展。根据wind数据，2017年国内家用医疗器械市场规模为480亿元，2010-2017年复增长率为18.22%。2016年我国医院医疗器械市场规模为2690亿元，2013-2016年复增长率为17.23%。
核心产品继续龙头优势，新产品迅速放量。
家用康复系列，血糖类产品目前是公司增长最快的品类，家用端逐渐替代进口产品。电子血压计方面，公司是国内第一品牌，收入保持快速增长态势。而医用供氧和呼吸方面，医用制氧机是公司的传统优势产品，市场占有率远超竞争对手。而呼吸机迅速放量，发展空间值得期待。最后医用临床板块，上械集团持续恢复性增长，而中优医药业绩继续快速增长，最后业绩承诺年2019年也将顺利达成。
维持“推荐”评级。
我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.85元、1.01元和1.19元，考虑到公司处于清库存整理销售渠道阶段，使得短期业绩增速承压，给予30倍估值，合理价位在25.5元，维持“推荐”评级。
风险提示：
产品价格招标进一步下降；市场推广弱于预期；费用增长过快等。