天山股份(000877)19年年报点评报告：布局新疆及江苏的水泥领军企业
类别：公司机构：民生证券股份有限公司研究员：杨侃日期：2020-03-23
一、事件概述
公司发布2019年年报，2019年营收97亿元，同比增长22%，归母净利16亿元，同比增长32%，归母扣非净利14亿，同比增长30%。
二、分析与判断
受益产品价格上涨，公司19年净利同比增长32%据公司公告，2019年水泥熟料综合销量1664万吨，同比增长7.8%，熟料销售485万吨，同比增长20%。水泥毛利率42.8%，较去年上涨3.7百分点。2019年新疆水泥平均价为442元，同比上涨49元，江苏水泥平均价为477元，同比上涨22元。毛利率的提升主要是由于水泥价格的上涨。2019年财务费用1.96亿，同比下降33%，主要是公司主动去杠杆降负债。
新疆最大的水泥企业，持续受益西部大开发及长三角一体化。
2019年新疆GDP同比增速为6.2%，固定资产投资完成额累计同比为2.5%（2018年为-25.2%），房地产开发投资完成额累计同比为3.9%（2018年为-0.4%），房屋新开工面积累计同比为26.9%（2018年为-7.3%）。2019年新疆水泥产量3837万吨，同比增6.5%。2019年江苏GDP同比增速为6.1%，固定资产投资完成额累计同比为5.1%（2018年为-5.5%），房地产开发投资完成额累计同比为9.4%（2018年为14.1%），房屋新开工面积累计同比为-3.5%（2018年为22.4%）。2019年江苏水泥产量1.6亿吨，同比增10.4%。2019年8月15日，国家发展改革委印发《西部陆海新通道总体规划》，规划期为2019-2025年，展望到2035年，明确到2025年将基本建成西部陆海新通道。2019年12月1日，国务院印发《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》，根据规划到2025年长三角地区基础设施互联互通基本实现，铁路网密度达到507公里/万平方公里，高速公路密度达到5公里/百平方公里，5G网络覆盖率达到80%。据公司公告，公司为新疆最大的水泥生产企业，水泥产能达到3866万吨，营收60%来自新疆，40%来自江苏。公司布局的新疆与江苏两个区域，分别受益于西部大开发和长三角一体化的国家重点规划，随着两项国家重点规划的推进，公司有望持续受益下游需求的稳定增长。
水泥行业加大淘汰落后产能力度，供需格局未来持续向好近期，中国建材联合会联手15家专业协会共同制定了《建材行业淘汰落后产能指导目录》。水泥行业淘汰落后产能指导目录主要内容有：单套粉磨水泥产能100万吨以下的粉磨设施（特种水泥除外）；水泥熟料产能利用率70%以下的地区（以省为单位）2000吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2020年底前），2500吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2021年底前）；水泥熟料产能利用率70%以上的地区（以省为单位）2000吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2021年底前），2500吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2022年底前）等。我们判断随着淘汰落后产能指导目录的推进，水泥供需格局将持续优化，公司有望持续受益。
三、投资建议
预计公司2020~2022年EPS分别为1.67元、1.94元、2.22元，对应PE分别为6.8倍、5.9倍、5.2倍。当前水泥行业可比公司平均估值为11.6倍，给予推荐评级。
四、风险提示：
新疆及江苏地区基建和地产增速下滑；水泥淘汰落后产能速度放缓。
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1 本地格局——关注预期差
安砂二期技改项目成功实施后，福建水泥（600802） 将拥有4500t/d以上产线5条，无论是先进产能比重还是总产能绝对值，在省内水泥行业中都将处于首位。截止2019年中报，公司熟料年产能784.3万吨、水泥1250万吨（熟料省内占比14%，水泥占比18%）。集中度认知存在预期差，争议出现在前三大或者前五大集中度偏低。但容易被忽视的是，华润水泥与福建水泥的合作关系等。如果考虑两两之间的关联，行业集中度可能优于目前情况。
2 外来流入——体现成本定价，未来幅度可控
在疫情危险彻底消除前，外地“水运抵福”的熟料量预期同比减少，区域流动对本地价格的压制效果或许减弱，同时，需求完全恢复的情况下，如果外来流入渠道仍未及时畅通，福建本地不排除会出现熟料紧缺、供不应求的状态，供需格局对本地价格同样形成支撑。我们尝试理解福建在地理位置上的特殊意义。上接长三角，下连珠三角，同时沿海地形决定拥有成熟的运输港口和码头，山区多石灰石资源也较为丰富，在整体需求平稳的情况下，如果福建一直是价格洼地，福建北部有向上进入浙江的动力，福建南部有向下进入珠三角的动力，而长三角、珠三角一直是全国性龙头企业深度布局的重点区域。如果价格可以呈现合理差距，对于平缓区域的流动性或许更加适合。长江环保治理力度加强，运输力下降可能会导致流入减少。
3 业绩弹性突出
2019年多雨天气“拖累”二三季度业绩，四季度天气转晴后叠加赶工，量价环比增长明显。从业绩弹性角度，我们观察在假设2020年均价分别同比提高30、40、50、60元四种情境下分别对应的业绩表现。提高30元的情况下，净利润有望超过7.5亿元，提高60元有可能经营性业绩翻倍增长，考虑到年初以来，福建大部分城市均价同比去年提高100元以上，较高价格基数进入2020年，目前库存处于低位，淡季降价幅度可能有限。即使二三季度出现价格环比下调，全年均价角度仍大概率同比提升。从估值角度，2020年对应动态PE不到4X，在水泥股中显著偏低。
预计公司2020-2021年EPS为2.01元、2.14元。（天风证券）。
冀东水泥：看好疫情后北方基建投资加码，维持“买入”评级
华泰证券发布冀东水泥的研报指出，公司发布2019年年报，全年实现收入345亿元，YoY+9.7%；实现归母净利润27亿元，YoY+41.9%，基本持平于业绩预告中值；实现扣非归母净利26亿元，YoY+118.8%。公司19年重组完成后，水泥主业效益提升，资产负债率下降，并拟发行28亿可转债用于万吨线置换和水泥窑协同处置业务。我们看好疫情后北方基建投资加码，预计公司20-22年EPS为2.48/2.74/2.98元，维持“买入”评级。