恒瑞医药:厚积薄发,“六星”闪耀
恒瑞医药 600276
核心观点:医药行业政策法规发生一系列变化, 市场环境由过去销售驱动的模式正逐渐转换为产品驱动, 创新药将逐渐占据市场主导, 研发实力已成为企业的核心竞争力。 公司是国内创新药龙头, 潜心创新药研发近 20年,现已进入丰收期, 18年以来吡咯替尼、 19K、 卡瑞利珠单抗等重磅产品陆续获批, 到 2020年初有望实现 6个创新药在售,创新药占比的提升有望带动公司业绩加速,同时随研发实力的不断提升,公司创新药正逐渐走向世界。 本文对公司的研发实力和进步变化情况, 以实际案例从多角度进行了详细的分析, 同时对公司已上市和年内即将上市的合计 6个创新药,包括产品特点、竞争力和市场潜力等进行了全面深入的研究。
近二十载磨砺铸造今日创新药龙头, 立足中国走向全球。 不断研发创新药是公司根深蒂固的发展战略, 过去 10年间研发费用支出超过 100亿元。 从已上市的艾瑞昔布、阿帕替尼到吡咯替尼、卡瑞利珠单抗等, 再到临床阶段免疫治疗领域处于全球前沿的 SHR1501、 SHR1701等项目, 公司已经走出了一条从 me-too 到 fast-follow 再到原创型新药的发展道路。 现拥有处于临床阶段的创新药管线超过 30项,其中 III 期阶段的超 10项,预计未来 5年公司将保持每年2-3个新药的上市速度, 到 2021年创新药收入占比有望超过 50%。 目前多个新药在海外处于临床阶段, 第一个有望 2021-2022年上市, 创新药之路将逐渐由中国走向全球。
阿帕替尼: 以胃癌适应症为基石, 以临床实际需求出发大量的新适应症在研究中, 丰富的研究者发起研究为特色, 与卡瑞利珠单抗的协同性强,卡瑞利珠单抗上市后有望带动阿帕替尼再次进入快速成长期,销售峰值有望达 30亿元。
卡瑞利珠单抗: 国内 PD-1/L1市场潜力有望超 400亿元, 2019年即将进入爆发期。 卡瑞利珠单抗在适应症开发、产品定价、销售推广能力及联合用药方面均具有显著竞争力, 未来有望实现 80亿销售峰值。
吡咯替尼: 临床数据表现出色,有望成为国内 HER2+乳腺癌二线治疗的标准疗法,多个临床研究推动有望成为 HER2+乳腺癌的全过程用药, 国内有望达到 30亿销售峰值,后续有望进军海外市场。
19K: 拥有独立通用名的长效升白药,具有 me-better 潜力, 下半年有望实现全国医保准入, 有望实现 20亿销售峰值。
艾瑞昔布: 骨关节药物市场潜力大, 艾瑞昔布所在细分领域的竞争格局好, 产品受益于营销分线改革,有望实现 10亿以上销售峰值。
瑞马唑仑: 有望 2019年底前上市, 安全性好, 相对咪达唑仑药代性质显著改进,有望成为丙泊酚和咪达唑仑的部分替代品, 具有 10亿以上销售峰值潜力。
盈利预测与投资建议: 我们预计 2019-2021年公司归母净利润分别为 53.4亿元、 67.8亿元、 87.2亿元,同比分别增长 31.2%、 27.2%和 28.5%。 我们给予公司仿制药及已上市创新药阿帕替尼、吡咯替尼利润 30-35倍估值,对应2020年市值 1800-2100亿元; 对公司创新药梯队进行 DCF 估值,折现系数8%,已考虑后续不同阶段创新药的上市概率, 对应 2020年价值 2013亿元,公司 2020年合计整体市值 3813-4113亿元,对应目标区间 86-93元,维持“买入”评级。
风险提示事件: 新药研发不达预期的风险;药品降价风险。
科伦药业:新产品顺利放量,研发迈出国际化坚定步伐
科伦药业 002422
事件:
公司公布 2019年半年度报告,2019H1实现营业收入 89.22亿元(+14.50%),归母净利润 7.28亿元(-5.91%),扣非归母净利润 6.44亿元(-10.55%),处在之前的业绩预告范围内。经营活动产生的现金流量净额 15.0亿元(+35.18%)点评:
2018年上半年基础高以及所得税优惠政策到期,增速回落。 分板块来看, 输液实现收入 51.79亿元(+10.14%) ,毛利率 70.73% (+0.68pp) ;
非输液 36.69亿元(+20.92%),毛利率 45.31%(+4.06pp)。其中非输液制剂 2019年上半年销售收入 18.45亿元(+36.14%),塑料水针受一季度生产线改造影响供应,销售收入同比增长仅 5.31%;康复新销售收入超过 2亿元(+25.16%) 。抗生素中间体、原料药实现销售收入17.96亿元(+8.78%),其中子公司伊犁川宁持续满产,实现销售收入18.11亿元,同比增长 10.10%,净利润 2.78亿元,同比下降 20.60%。
半年报业绩同期下降主要因为:1)2018年一季度流感爆发,大输液板块业绩基数高;2) 川宁板块利润同比下降,原料药中间体市场竞争加剧,且伊犁川宁所得税免税优惠政策 2018年到期,上半年实现净利润 2.78亿元,较去年同期下降 0.72亿元。产品价格影响,根据健康网数据,6-apa 去年上半年均价 240元/kg 左右,今年上半年为 160元/kg 左右,工业盐去年上半年均价 75元/BOU,今年同期不到 60元/BOU。川宁公司生产水平不断提高,产能利用率提高,成本控制成效比较明显,预计能对冲部分产品价格下降的影响。
带量采购政策正向溢出效应逐步体现。截止 8月份底,注射用帕瑞昔布钠(科瑞舒)已完成挂网省份 26个,销量较去年同期增长 832%,上半年收入 2.24亿元(+692%)多特已完成挂网省份 22个,多蒙捷已完成挂网省份 14个,肠外营养实现收入 1.79亿元(+467%),草酸艾司西酞普兰片上半年实现收入1.69亿元(+95.46%),销量较去年同期增长 97.14%,截止 2019年 6月,公司已获批通过一致性评价产品11个,以上产品将在接下来的经营周期对公司的业务发展带来助力。
研发进展顺利。根据公告,上半年公司获得 12个生产批文,涉及 7大产品(含一致性评价品种 5个),其中首家一致性评价品种 3个(头孢氨苄胶囊、氟康唑片、氢溴酸西酞普兰片);15项创新药临床研究正在开展,其中,KL-A167进入关键临床Ⅱ期,KL-A166注射液在中、美同步进行 I期临床研究,ADC 药物 SKB264获 FDA 批准临床,科伦的药物研究迈出了国际化坚实步伐。
投资建议:买入-A 投资评级,6个月目标价 33.8元。我们预计公司2019年-2021年的净利润分别为 13.15亿元、16.11亿元、19.33亿元,EPS 分别为 0.91元、1.12元、1.34元,对应当前股价的 PE 分别为 31X/26X/21X;给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为 33.8元,相当于 2020年 30倍的动态市盈率。
风险提示:中间体价格向下波动超预期,药品推广不及预期。